北京針對紅籌架構祭出新規，中國AI新創如StepFun與Moonshot急拆境外架構、轉回在岸公司，為啟動香港IPO鋪路。監管壓力與AI熱錢交織，港股籌資火熱卻暗藏變數，恐重塑中國科企海外募資版圖。

中國監管機關對「紅籌公司」動真格，正迫使一批最炙手可熱的AI新創加速「改籍」。在AI與晶片熱潮推高投資人胃口之際，新規卻讓多年來慣用的境外架構瞬間風險升高，從上海到北京的創業者與投資人，正被迫在「監管安心」與「全球融資彈性」之間做出艱難選擇。

根據多名知情人士說法，上海AI代理公司StepFun已著手拆除其涉及開曼群島的離岸架構，改採在岸公司結構，為赴港首次公開募股（IPO）鋪平道路。中國證監會上月已明確表示，要求部分註冊在境外、實際資產與業務在中國的紅籌公司「拆紅籌」，回歸本土。這項指示不僅象徵政策風向轉變，也直接衝擊長期以來以開曼等避稅地為核心的VIE及紅籌上市模式。

StepFun之所以被視為這波「改籍潮」的風向球，除了它是中國基礎模型領域的領頭羊，更關鍵的是其股權結構高度「國家隊化」。公司背後站的是上海市及多個區級政府投資載體，以及Qiming Venture Partners與騰訊(Tencent Holdings)，在此情況下，選擇完全在岸結構，既順應監管，也符合國家資本對關鍵AI資產「留在體內循環」的政策期待。

從商業角度來看，StepFun也有強烈誘因盡快完成結構重組，搶搭港股AI熱潮。2025年香港IPO融資額暴增231%至370億美元，申請排隊企業逾530家，多數為中資企業。中國法務界指出，去年中國批准赴港上市的131家企業中，約五分之一涉及境外持股，其中大多採紅籌結構，如今這套模式被要求拆解，時間與成本壓力都相當可觀。

對投資人而言，StepFun已展現不俗的市場化成績。自2月推出以來，其「Step 3.5 Flash」模型在AI代理平台OpenClaw上，長期位居最常被使用前三名，與MiniMax M2.5及Kimi K2.5並列。公司並已透過與OPPO、吉利(Geely)合作，將模型嵌入手機與汽車作業系統，顯示技術不僅停留在實驗室，而是快速落地到終端消費與智能座艙場景。

資本市場對這類標的同樣熱烈。財經雜誌《財經》先前報導，StepFun計劃在IPO前再融資20至30億元人民幣，估值上看60億美元，並以100億美元估值向錨定投資人推介香港上市方案。要達成這個時間表，迅速拆除開曼架構、回歸在岸，幾乎是監管前提條件，也因此促成如今「先拆再說」的緊急動作。

StepFun並非孤例。開發熱門大模型「Kimi」的AI新創Moonshot，同樣在評估是否拆除其開曼離岸架構。知情人士透露，Moonshot目前正尋求新一輪10億美元融資，目標估值高達180億美元，且不排除今年稍晚啟動香港IPO流程。其估值在短短數月內三級跳——去年12月一輪融資估值約43億美元，今年2月已升至100億美元，顯示國內外資金對中國AI基礎模型標的需求強勁。

然而，拆紅籌並非沒有代價。律師與投資人指出，將公司註冊地由開曼等地遷回中國，牽涉重組股權、稅務處理及與既有股東重新協議，成本可能高到足以讓部分公司放棄原訂上市計畫。特別是早年透過美元基金引入大量境外投資人、條款複雜的新經濟企業，若全面照辦，恐重創投資人回報預期，甚至引發法律爭議。

對監管機構而言，這波紅籌整頓，目的在於加強對核心科技資產與數據的管控，同時矯正部分企業繞道海外監管、套利的空間。尤其AI與半導體屬於戰略性產業，國家希望關鍵演算法與算力企業在公司治理與實際控制上更「可見、可管、可留」，也能更便捷地引入國內政策性資金與產業基金。

支持者認為，長期來看，企業回歸在岸有機會減少地緣政治風險，避免在中美博弈中因境外架構遭遇制裁或審查，亦可更順暢地與地方政府、國企客戶合作。但反對意見則擔心，過於急促的結構調整會拖慢企業上市節奏，削弱中國創業公司在全球資本市場上的競爭力，尤其是與美股、甚至納斯達克上活躍的AI巨頭如Microsoft(MSFT)、Nvidia(NVDA)相比，中國AI新創本就面臨估值折價，若再被制度成本拖累，恐難與之抗衡。

展望後續，香港作為中資科技股「首選海外上市地」的角色短期內仍難以撼動，尤其AI與半導體題材持續吸引資金。但紅籌模式被迫轉向，也意味著未來港股AI新股將更多是「在岸紅股」，而非傳統意義上的離岸紅籌。對創業者而言，如何在監管要求之下兼顧全球融資彈性，對投資人而言，如何評估在岸結構下的股權與法律風險，將成為未來幾年中國科技資本市場繞不開的新課題。這場由監管觸發的「紅籌大逆轉」，最終會塑造出更穩健的AI巨頭，還是讓部分新創倒在架構重組半路，仍有待市場與時間給出答案。

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